（報(bào)告出品方/作者：天風(fēng)證券 楊誠(chéng)笑）

1.1. 高功率密度是什么？

答：所謂高功率密度，就是追求電源系統(tǒng)內(nèi)部功率轉(zhuǎn)換器小型化的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)高效的大功率輸出。

功率轉(zhuǎn)換器是一種可以將某種電流轉(zhuǎn)換為其他類型電流的電子設(shè)備，包括直流功率變換與交流功率變換。作為電子系統(tǒng)中最基本的組成部分之一，功率轉(zhuǎn)換器的性能直接決定了電子設(shè)備的工作效率。

由圖 1 可知功率轉(zhuǎn)換器內(nèi)部主要由功率半導(dǎo)體開關(guān)、電容、電感等電子元器件組成，其中功率半導(dǎo)體開關(guān)的作用：（1）將交流電轉(zhuǎn)為直流電；（2）增大電信號(hào)；（3）阻斷或?qū)娏鳌?/p>

電感的主要作用是存儲(chǔ)電能轉(zhuǎn)化的磁能。電容的主要作用是儲(chǔ)存電能。根據(jù)功率密度公式，顯然，提高功率密度的主要途徑有兩種：（1）增大功率；（2）減小電子元件的體積。

形象地說，功率轉(zhuǎn)換器就好比一把水槍，其作用就是將水管內(nèi)的水流轉(zhuǎn)換成高速高壓的噴射水流，水槍射出的水流速度越高，排量越大，同時(shí)水槍體積越小，則說明水槍的功率密度越高。因此，要想實(shí)現(xiàn)更高功率密度，就需要在增大功率輸出的同時(shí)，減小空間占比。

1.2. 高功率密度的意義和必要性是什么？

答：新興終端應(yīng)用領(lǐng)域（如新能源汽車、光伏儲(chǔ)能）對(duì)功率輸出和空間占比的要求不斷提高。

隨著信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，各類新興下游終端市場(chǎng)（如新能源汽車、光伏儲(chǔ)能）對(duì)電源系統(tǒng)的功率輸出，空間占比等有了更高的要求。

以新能源汽車領(lǐng)域?yàn)槔?，功率轉(zhuǎn)換器作為汽車內(nèi)驅(qū)動(dòng)電機(jī)的核心組成部分之一，其作用是按所選電動(dòng)機(jī)驅(qū)動(dòng)電流要求，將蓄電池的直流電轉(zhuǎn)換為相應(yīng)電壓等級(jí)的直流、交流或脈沖電源。高功率密度電動(dòng)機(jī)的優(yōu)點(diǎn)是重量輕，效率高，可有效減小汽車能耗，滿足汽車的各類動(dòng)態(tài)需求。

當(dāng)前傳統(tǒng)電機(jī)的功率密度在 3-5kW·h/kg，而未來新型驅(qū)動(dòng)電機(jī)的功率密度可達(dá) 20kW·h/kg，這意味著與傳統(tǒng)電機(jī)相比，一臺(tái)高功率密度的電動(dòng)機(jī)單位體積內(nèi)可以迸發(fā)出 5-6 倍的功率。未來高功率密度電機(jī)不僅用在電動(dòng)汽車領(lǐng)域，還將在航空航天、航海等得到廣泛應(yīng)用。

答：從主動(dòng)+被動(dòng)元件的角度出發(fā)，實(shí)現(xiàn)高功率密度有2種方案：（1）通過開關(guān)高頻化減 小電容電感體積（2）通過增大電容電感容量匹配高功率。

（1）從體積方向切入，在電源解決方案中，電感、電容與散熱器等無源組件占據(jù)模塊大部分體積，減小無源組件尺寸是縮小電源系統(tǒng)的主要途徑。增加開關(guān)頻率可有效降低無源組件的體積。

形象來說，為獲得相同重量的井水，如果加快木桶取水的頻次，那么所需木桶的體積可相應(yīng)減小，而功率半導(dǎo)體材料的進(jìn)步讓高頻化成為可能并成為趨勢(shì)。

（2）從高功率方向切入，增大電源模塊的輸入功率，需要相應(yīng)增大功率轉(zhuǎn)換器內(nèi)電容、電感的儲(chǔ)存能力，選用高性能的組成材料可提升電容以及電感的容量，保證電路的穩(wěn)定。

2.1. 開關(guān)高頻化：實(shí)現(xiàn)高功率密度的重要解決方案

開關(guān)高頻化是實(shí)現(xiàn)高功率密度普遍性的解決方案之一，而功率半導(dǎo)體材料的進(jìn)步保證了開關(guān)高頻化發(fā)展的順利推進(jìn)。

限制開關(guān)頻率的關(guān)鍵因素是開關(guān)損耗，通俗來講，開關(guān)損耗就是電路通斷電過程中，開關(guān)器件內(nèi)的電壓與電流不能瞬間降為 0，從而產(chǎn)生功率損耗。

開關(guān)頻率越高，單位時(shí)間通斷電次數(shù)越多，功率損耗就越大。

半導(dǎo)體材料的性質(zhì)直接決定了開關(guān)損耗的大小，高性能的半導(dǎo)體材料可以減小開關(guān)損耗，使開關(guān)頻率突破瓶頸，目前第三代半導(dǎo)體材料，以氮化鎵（GaN）和碳化硅（SiC）為主，其中氮化鎵具備更高的電子遷移率，因此電流在半導(dǎo)體晶體內(nèi)的導(dǎo)通速度更快，減小了開關(guān)損耗。

第三代半導(dǎo)體材料的發(fā)展推動(dòng)功率半導(dǎo)體向高頻化的轉(zhuǎn)變，未來將廣泛應(yīng)用于 5G 等高頻通信領(lǐng)域。

3.1. 開關(guān)高頻化：電感尺寸顯著縮小

開關(guān)高頻化對(duì)電感尺寸小型化影響顯著。根據(jù)功率轉(zhuǎn)換器中電感的設(shè)計(jì)公式：

開關(guān)頻率越高，每個(gè)周期內(nèi)電感儲(chǔ)存與釋放的能量越小，所需電感器的體積就越小。可以形象地理解為：需要運(yùn)送100噸貨物（總能量需求），大貨車由于速度慢（開關(guān)頻率低）每天只能運(yùn)送10次，每次需要運(yùn)送10噸（電感體積大）；但一輛小駕車由于速度快（開關(guān)頻率高）每天可以運(yùn)送20次，每次只需要運(yùn)送5噸（電感體積變?。?/p>

3.2. 開關(guān)高頻化：要求電感不斷降低高頻化帶來的渦流損耗

但是，電感高頻化帶來的高損耗問題無法忽視。由公式可知，渦流損耗和頻率的平方成正比，頻率越高渦流損耗越大：

（ 為渦流損耗，為常數(shù)， 2為平均粒徑尺寸，為磁感應(yīng)強(qiáng)度，為頻率）

一方面，提升軟磁材料電阻和縮小粒徑尺寸是解決高頻化帶來高損耗的解決方案。渦流損耗與頻率的平方成正比,與電感電阻成反比。

為提高轉(zhuǎn)換器效率，提升功率密度，高電阻軟磁材料是關(guān)鍵一環(huán)。同時(shí)，渦流損耗和軟磁材料的粒徑度成正比，為提升換器效率和功率密度，可以進(jìn)一步將軟磁材料粒徑度做小，軟磁材料小尺寸化的必要性顯現(xiàn)。

另一方面，在終端應(yīng)用場(chǎng)景對(duì)功率要求不斷提升下，具備高 Bs 值（即更大容量）的軟磁材料不可或缺。

下游新興終端應(yīng)用場(chǎng)景（如光伏、新能源汽車）對(duì)電源系統(tǒng)輸出功率要求不斷提升，電感需要具備大電流承載的能力。而更高的 Bs 值意味著軟磁材料單位體積的磁感應(yīng)強(qiáng)度（磁感性能）更強(qiáng)，所需用量更小，這有利于縮小電感體積。

3.3. 高性能軟磁材料成為高頻高功率密度下的優(yōu)秀選擇

電感的性質(zhì)由內(nèi)部軟磁材料決定，軟磁材料可分為鐵氧體軟磁材料、金屬軟磁材料及其他軟磁材料；金屬軟磁材料進(jìn)一步分為金屬軟磁粉芯、硅鋼片、非晶及納米晶合金。

不同軟磁材料終端應(yīng)用場(chǎng)景大都不同，各自占據(jù)“一畝三分地”，但在部分領(lǐng)域存在直接競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，屬于互為替代品。

總而言之，高容量、低損耗的高性能軟磁材料是高功率密度趨勢(shì)下的優(yōu)秀選擇。鐵氧體軟磁材料的優(yōu)點(diǎn)是高電阻率、低損耗，缺點(diǎn)是低 Bs 值，適用于高頻低功率工作環(huán)境，如消費(fèi)電子、家電、通訊、儀器儀表等。

硅鋼片的優(yōu)點(diǎn)是高 Bs 值，缺點(diǎn)是低電阻率、高損耗，適用于低頻高功率工作環(huán)境，如集中式逆變器、工業(yè)電機(jī)、UPS 電源等。

金屬軟磁粉芯通過特殊制備工藝結(jié)合鐵氧體和硅鋼片的優(yōu)勢(shì)，兼具高 Bs 值、高電阻率、低損耗，成為高功率密度趨勢(shì)下的優(yōu)秀選擇，適用于相對(duì)高頻率高功率的工作環(huán)境，其終端應(yīng)用場(chǎng)景被不斷打開。

其中，鐵硅+鐵硅鋁粉芯目前市場(chǎng)應(yīng)用廣泛，適用于相對(duì)高頻率高功率的工作環(huán)境，如組串式逆變器、變頻空調(diào)、通訊電源、高功率芯片電路等。

而羰基鐵粉軟磁制成的一體成型片式電感，兼具高 Bs 值、高電阻率、低損耗的同時(shí)，對(duì)比鐵硅及鐵硅鋁粉芯，可以做到更小體積、更強(qiáng)抗磁干擾能力，但成本更高，適用于相對(duì)高頻高功率、小體積、抗磁要求高的工作環(huán)境，如筆記本電腦、智能手機(jī)、汽車電子等。

非晶合金主要適用于配電變壓器，對(duì)接傳統(tǒng)配電和新能源發(fā)電領(lǐng)域。

在“雙碳”目標(biāo)＆《壓器能效提升計(jì)劃（2021-2023）》推動(dòng)下，非晶變壓器成為電網(wǎng)系統(tǒng)提效節(jié)能的優(yōu)秀選擇。納米晶的優(yōu)點(diǎn)是高磁導(dǎo)率、高居里溫度、低損耗，缺點(diǎn)是制備工藝復(fù)雜、成本高，適用于相對(duì)高頻高功率，追求小型化、輕量化、復(fù)雜溫度的工作環(huán)境，如電子變壓器、互感器、傳感器，特別在無線充電模塊和新能源汽車電機(jī)中正實(shí)現(xiàn)規(guī)?；瘧?yīng)用。

4.1. 電容精密化趨勢(shì)

在高功率密度的趨勢(shì)下，電容器向著精密化、小型化且高容量的方向發(fā)展。電容作為電源模塊內(nèi)的重要的無源組件，本質(zhì)是兩個(gè)互相靠近的導(dǎo)體間夾上一層不導(dǎo)電的電介質(zhì)材料，其作用是儲(chǔ)存電荷和電能。電容計(jì)算公式為：

根據(jù)公式，為獲得高容量的電容器，解決方案是：（1）增加材料的介電常數(shù)；（2）降低介質(zhì)層厚度；（3）增大電極與介質(zhì)重合的面積。

4.2. 陶瓷電容優(yōu)勢(shì)明顯，占據(jù)市場(chǎng)主流地位

陶瓷電容器優(yōu)勢(shì)明顯，市場(chǎng)占比不斷提升。

電容器按材料可分為鋁電解電容、薄膜電容、鉭電容和陶瓷電容。其中陶瓷電容器是一種以陶瓷為介質(zhì)，在陶瓷表面涂覆一層金屬薄膜，經(jīng)過高溫?zé)Y(jié)而成的電容器。其優(yōu)點(diǎn)是高頻特性較好，高壓工作下可靠性高，介電損耗較低。

陶瓷電容相較于其他幾類電容，可以做到更小的體積和更大的電容量，憑借高性價(jià)比，在各領(lǐng)域的應(yīng)用占比逐年提高。

4.3. 匹配高容量小型化趨勢(shì)，MLCC 脫穎而出

MLCC 匹配高容小型化趨勢(shì)，未來市場(chǎng)不容小覷。陶瓷電容的主要分類為半導(dǎo)體陶瓷電容器，高壓陶瓷電容器和片式多層陶瓷電容器（MLCC），其中 MLCC 憑借體積小，比容高和精密度高等特點(diǎn)，廣泛應(yīng)用于智能手機(jī)、智能汽車與物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域。

MLCC 是由多層內(nèi)電極和陶瓷介質(zhì)膜片以錯(cuò)位的方式層層堆疊而成的電容器，因此 MLCC 內(nèi)部疊層結(jié)構(gòu)可以減小兩板間距離（d）且增加兩板正對(duì)面積（S），達(dá)到高容量且小型化的效果，未來市場(chǎng)需求廣闊。

4.4. MLCC 高速發(fā)展，超細(xì)鎳粉成為內(nèi)電極主流

受益全球 MLCC 產(chǎn)業(yè)發(fā)展，超細(xì)鎳粉需求加速釋放。

MLCC 主體結(jié)構(gòu)主要包括內(nèi)電極，端電極和陶瓷介質(zhì)。傳統(tǒng)內(nèi)電極采用 Ag-Pd 電極，成本較高，而賤金屬 Ni 電極兼具優(yōu)異的導(dǎo)電性能和較低的制備成本，逐漸成為內(nèi)電極市場(chǎng)主流，目前鎳基 MLCC 占總份額的 90%以上。

圖 10：電容器的分類

對(duì)比傳統(tǒng) Pd-Ag 漿料，納米鎳粉的優(yōu)勢(shì)在于：

（1）鎳內(nèi)電極成本低，價(jià)格約為 Ag-Pd 電 極的 5%，大幅降低 MLCC 制備成本；

（2）鎳電極的電阻率低，導(dǎo)電性優(yōu)于 Ag-Pd 電極；

（3）鎳具有優(yōu)異的燒結(jié)性質(zhì)，成型后致密性好；

（4）鎳的電遷移速度小，具有更好的電化學(xué)穩(wěn)定性，提高 MLCC 可靠性。

在電子元器件精密化、高功率密度的趨勢(shì)下，MLCC 的主要技術(shù)路徑為提高層數(shù)、降低介質(zhì)厚度，推動(dòng)鎳粉的粒徑從微米級(jí)向納米級(jí)方向進(jìn)步。

從工藝看，鎳粉粒徑的縮小使金屬粉末與有機(jī)漿料混合更為均勻，提高了粉體燒結(jié)性能，有利于在陶瓷介質(zhì)與電極的共燒后獲得致密結(jié)構(gòu)層。

從原理看，納米級(jí)粒徑的鎳粉具備更大的比表面積，電極的導(dǎo)電性增強(qiáng)， MLCC 的容量增大、電容損耗減小。

因此，制備出粒徑更小、顆粒分布更均勻、分散性更好、振實(shí)密度更高、表面性能更好的鎳粉，對(duì)于 MLCC 的發(fā)展至關(guān)重要。

2025 年全球 MLCC 用鎳粉市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)突破 80 億元。假設(shè) MLCC 行業(yè)平均毛利率 40%， 內(nèi)電極材料占 MLCC 成本約 5%-10%，疊加高容 MLCC 趨勢(shì)，2021-2025 年全球 MLCC 用 鎳粉市場(chǎng)規(guī)模約預(yù)計(jì)達(dá)到 56.83/62.65/69.00/75.94/82.70 億元。

5.1. 高頻化推動(dòng)電子陶瓷封裝成為主流

電子封裝技術(shù)是電子電路不可或缺的關(guān)鍵部分。電子封裝技術(shù)是對(duì)電路芯片進(jìn)行包裝，進(jìn)而保護(hù)電路芯片，以免其受到外界環(huán)境影響的包裝，起到機(jī)械支撐、密封環(huán)境保護(hù)、信號(hào)傳遞、散熱和屏蔽等作用。

集成電路高頻化推動(dòng)電子封裝技術(shù)要求提升。

高頻化意味著電子元件在單位時(shí)間內(nèi)工作次數(shù)提高，直接導(dǎo)致器件產(chǎn)熱增加。模塊長(zhǎng)期在高溫環(huán)境下工作容易發(fā)生電子元件失效，如接合材料機(jī)械潛變、摻雜擴(kuò)散以及材料熔化、氣化甚至燃燒，因此提升電子封裝技術(shù)的散熱性能極為重要。

陶瓷基封裝材料已成主流方向。

當(dāng)前主流的電子封裝材料分為三類：陶瓷基封裝材料，塑料基封裝材料，金屬基封裝材料。

相較于金屬基和塑料基，陶瓷基封裝材料具備介電常數(shù)較低、高頻性能好、絕緣性強(qiáng)、熱穩(wěn)定好、熱導(dǎo)率高、化學(xué)穩(wěn)定性強(qiáng)和耐濕性好等優(yōu)勢(shì)，符合集成電路高頻化對(duì)散熱性的需求，因此陶瓷基封裝材料未來市場(chǎng)空間廣闊。

為實(shí)現(xiàn)電子電力行業(yè)高功率密度發(fā)展方向，被動(dòng)元件新材料產(chǎn)業(yè)與之匹配的三駕馬車為：

（1）電感：高性能軟磁材料，實(shí)現(xiàn)電感綜合性能提升。

行業(yè)公司：鉑科新材（國(guó)內(nèi)合金軟磁粉芯龍頭）、悅安新材（國(guó)內(nèi)羰基鐵粉龍頭）、東睦股份（國(guó)內(nèi)粉末冶金+金屬注射成型+合金軟磁粉芯龍頭）、云路股份（全球非晶合金材料龍頭）

（2）電容：高性能納米級(jí)鎳粉，實(shí)現(xiàn) MLCC 高容精密化。

行業(yè)公司：博遷新材（全球 MLCC 用鎳粉領(lǐng)先供應(yīng)商）

（3）封裝：電子陶瓷封裝技術(shù)，實(shí)現(xiàn)電路高頻化高性能要求。

行業(yè)公司：中瓷電子（國(guó)內(nèi)電子陶瓷外殼龍頭）

6.1. 鉑科新材：國(guó)內(nèi)合金軟磁粉芯龍頭，深度綁定光伏逆變器龍頭

公司是國(guó)內(nèi)合金軟磁粉芯龍頭，下游市場(chǎng)廣闊。主營(yíng)產(chǎn)品包括合金軟磁粉及合金軟磁粉芯，作為電感的核心部件，廣泛應(yīng)用于各種電路，下游終端應(yīng)用市場(chǎng)廣闊：光伏（逆變器）、新能源汽車及充電樁、UPS 不間斷電源、變頻空調(diào)等。

公司產(chǎn)品是高頻高功率密度趨勢(shì)下優(yōu)選材料，滲透率不斷提升。

合金軟磁粉芯結(jié)合了傳統(tǒng)金屬軟磁和鐵氧體軟磁的優(yōu)勢(shì)，克服了傳統(tǒng)金屬軟磁電阻低損耗大和鐵氧體軟磁應(yīng)用低功率的缺點(diǎn)，具有更高的飽和磁感應(yīng)強(qiáng)度、更大的電阻率和更小的渦流損耗。

以其制備的電感元件能繼承以上優(yōu)良性質(zhì)，成為高頻高功率工作環(huán)境下的理想選擇，高度匹配電子電力產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)。

公司站穩(wěn)光伏、新能源高景氣賽道，深度綁定優(yōu)質(zhì)龍頭客戶資源。

高性能合金軟磁粉芯是光伏、新能源等產(chǎn)業(yè)技術(shù)發(fā)展不可或缺的重要部件，公司通過內(nèi)外部協(xié)同平臺(tái)，深度綁定優(yōu)質(zhì)龍頭客戶資源，如華為、陽光電源、錦浪科技、固德威、比亞迪、格力、美的。

公司訂單飽和，募投項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能翻倍，一體成型電感業(yè)務(wù)將打開公司第二成長(zhǎng)曲線。公司目前訂單飽和，隨著募投項(xiàng)目產(chǎn)能爬坡及舊廠房改建，公司 2024 年產(chǎn)能預(yù)計(jì)將達(dá)到 5 萬噸，產(chǎn)能翻番突破瓶頸。

受益現(xiàn)有優(yōu)質(zhì)客戶資源，公司在細(xì)分賽道市占率有望進(jìn)一步提升。同時(shí)，公司攜手國(guó)內(nèi)外芯片、半導(dǎo)體公司，有望開拓百億市場(chǎng)替換賽道。

對(duì)比傳 統(tǒng)鐵氧體，公司一體成型的片式電感兼具小體積、高效率、高 Bs 值優(yōu)勢(shì)，高度契合芯片 電路高功率發(fā)展趨勢(shì)，目前已完成中試，預(yù)計(jì)未來將迅速迎來產(chǎn)品放量。

6.2. 悅安新材：國(guó)內(nèi)羰基鐵粉隱形冠軍，雙輪粉體業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)共振

悅安新材是國(guó)內(nèi)羰基鐵粉龍頭，雙輪粉體業(yè)務(wù)打開廣闊市場(chǎng)。公司主營(yíng)產(chǎn)品是羰基鐵粉、霧化合金粉及自主深加工粉，包括軟磁粉、金屬注射成型（MIM）喂料和吸波材料。

公 司同時(shí)掌握 2 種超細(xì)粉體制備工藝，5 種產(chǎn)品矩陣，終端應(yīng)用場(chǎng)景不斷被打開，以 3C 消 費(fèi)電子結(jié)構(gòu)件和電子元器件為主戰(zhàn)場(chǎng)，進(jìn)一步開拓金剛石工具、汽車零部件、軍用民用吸波材料、醫(yī)療器械等領(lǐng)域。

公司對(duì)接汽車電子高景氣賽道，產(chǎn)品匹配結(jié)構(gòu)件和電子元器件發(fā)展趨勢(shì)。

（1）結(jié)構(gòu)件方面，公司的金屬注射成型（MIM）喂料，完美契合高端結(jié)構(gòu)件精密環(huán)保降本的發(fā)展趨勢(shì)。短期手機(jī)攝像頭支架+中期智能穿戴設(shè)備+長(zhǎng)期汽車零部件，三重共振下市場(chǎng)成長(zhǎng)馬力充足；

（2）電子元器件方面，公司金屬軟磁粉制成的高性能片式電感，高度匹配電子元器件小型化集成化高頻化的發(fā)展趨勢(shì)。其中，羰基鐵粉軟磁電感因其高 Bs 值、小體積、強(qiáng)抗磁干擾能力成為汽車電子的優(yōu)秀選擇。

3C 消費(fèi)電子穩(wěn)步成長(zhǎng)為體，汽車電子快速擴(kuò)長(zhǎng)為翼，驅(qū)動(dòng)公司軟磁業(yè)務(wù)高速成長(zhǎng)。公司技術(shù)領(lǐng)先制備能力強(qiáng)，超細(xì)羰基鐵粉優(yōu)勢(shì)顯著。

超細(xì)羰基鐵粉是公司高附加值+強(qiáng)優(yōu)勢(shì)+最核心的業(yè)務(wù)，公司掌握先進(jìn)的羰基鐵粉及高性能磁粉芯用羰基鐵粉制備技術(shù)，相關(guān)產(chǎn)品關(guān)鍵性能優(yōu)異，對(duì)接全球電子元器件產(chǎn)業(yè)龍頭公司。

雙輪粉體業(yè)務(wù)優(yōu)質(zhì)共振，募投擴(kuò)產(chǎn)奠定未來成長(zhǎng)。

公司同時(shí)掌握羰基鐵粉+霧化合金粉制備工藝，成本端氣體制備共享，產(chǎn)品端提供一站式需求。依托客戶高度重合性，公司利用優(yōu)勢(shì)羰基鐵粉，打開霧化合金粉市場(chǎng)，做大規(guī)模體量；進(jìn)一步利用霧化合金粉推動(dòng)高附加值羰基鐵粉業(yè)務(wù)發(fā)展，做大利潤(rùn)空間。

公司募投項(xiàng)目將新增 6000 噸羰基鐵粉+4000 噸高性能超細(xì)金屬及合金粉末產(chǎn)能，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能翻番突破瓶頸，國(guó)內(nèi)羰基鐵粉龍頭地位不斷夯實(shí)。

6.3. 東睦股份：國(guó)內(nèi)粉末冶金+金屬注射成型+金屬軟磁粉芯龍頭

公司是國(guó)內(nèi)粉末冶金零部件行業(yè)（PM）領(lǐng)先者，形成粉末冶金零部件（PM）+金屬注射成型（MIM）+軟磁（SMC）的多元化粉末冶金平臺(tái)型公司。公司 PM、MIM、SMC 產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于消費(fèi)電子、新能源及汽車領(lǐng)域。

切入光伏＆新能源汽車高景氣賽道，軟磁奠定公司業(yè)績(jī)高成長(zhǎng)。

受益光伏及新能源汽車賽道景氣度持續(xù)確認(rèn)，金屬軟磁材料需求充分釋放。公司依托現(xiàn)有的銷售渠道和客戶資源，有望切入光伏新能源高景氣高附加值賽道，積極擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃奠定軟磁業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)。

對(duì)比鉑科新材，公司毛利率仍有上升空間，材料端一體化問題如解決或?qū)⑦M(jìn)一步打開盈利 空間。

汽車芯片供應(yīng)改善及龍頭資源整合，我們認(rèn)為公司 PM 和 MIM 業(yè)務(wù)拐點(diǎn)或至。

PM 業(yè)務(wù)看，汽車芯片供應(yīng)逐步回暖，受益短期汽車產(chǎn)銷走強(qiáng)和長(zhǎng)期芯片生態(tài)體系建立，疊加公司新能源汽車零件產(chǎn)能提升，公司 PM 業(yè)務(wù)盈利能力有望持續(xù)擴(kuò)大。

MIM 業(yè)務(wù)看，MIM 匹配高端結(jié)構(gòu)件精密復(fù)雜降本&高效大規(guī)模生產(chǎn)，成為消費(fèi)電子優(yōu)秀產(chǎn)品，疊加公司整合富馳和華晶龍頭企業(yè)，下游市占率或?qū)⒅鸩绞芤妗?/p>

6.4. 云路股份：全球非晶合金材料龍頭，合金軟磁并行的后起之秀

云路股份是全球非晶合金材料龍頭，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)豐富。

公司的主營(yíng)產(chǎn)品包括非晶合金材料、納米晶合金材料和磁性粉末材料，作為是變壓器、互感器、電感的核心部件，終端應(yīng)用場(chǎng)景廣闊，主要包括電力變壓器和電子磁性元器件行業(yè)，對(duì)接新能源汽車、發(fā)電等高景氣賽道。

公司產(chǎn)品是傳統(tǒng)配電+新能源發(fā)電的優(yōu)秀材料，未來需求空間廣闊。

“碳達(dá)峰”+“碳中和”為錨，推動(dòng)傳統(tǒng)配電高效節(jié)能綠色發(fā)展+光伏風(fēng)電裝機(jī)量逐年提升，公司軟磁材料需求釋放。

傳統(tǒng)配電領(lǐng)域，對(duì)比傳統(tǒng)硅鋼片，公司非晶配電變壓器節(jié)能+提效優(yōu)勢(shì)明顯，高度匹配《配變壓器能效提升計(jì)劃（2021-2023）》，滲透率空間廣闊。新能源領(lǐng)域，公司產(chǎn)品解決光伏、風(fēng)電不穩(wěn)定性引起的空載耗電問題，匹配節(jié)能需求成長(zhǎng)潛力充足。

優(yōu)質(zhì)客戶資源+納米晶磁性粉末業(yè)務(wù)拓展+募投擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，奠定遠(yuǎn)期成長(zhǎng)潛力。

公司非晶合金薄帶行業(yè)市占率第一，兼具規(guī)模和品牌效應(yīng)，深度綁定國(guó)家電網(wǎng)、奧克斯、日本東芝、ABB等電力電子行業(yè)知名廠商。

新產(chǎn)品納米晶超薄帶和磁性粉末及制成品不斷拓展新能源汽車、消費(fèi)電子領(lǐng)域，助力公司業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)點(diǎn)。公司募投項(xiàng)目將新增萬噸高性能非晶立體卷鐵心+5000 噸納米晶帶材+高品質(zhì)合金粉末產(chǎn)能，夯實(shí)公司非晶龍頭地位，助力新興業(yè)務(wù)發(fā)展。

6.5. 博遷新材：全球 MLCC 鎳粉領(lǐng)先供應(yīng)商，PVD 工藝賦能平臺(tái)型布局

博遷新材是國(guó)內(nèi) MLCC 用精細(xì)鎳粉龍頭＆行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定者。公司主營(yíng)產(chǎn)品包括納米級(jí)、亞微米級(jí)鎳粉和亞微米級(jí)、微米級(jí)銅粉、銀粉、合金粉，主要應(yīng)用于電子元器件制造。

其中，核心產(chǎn)品鎳粉是 MLCC 生產(chǎn)的關(guān)鍵材料，并廣泛應(yīng)用于消費(fèi)電子、通信、航天航空等其他領(lǐng)域。公司是目前世界范圍內(nèi)少數(shù)具備規(guī)?；a(chǎn)能力的 MLLC 用鎳粉供應(yīng)商，也是我國(guó)第一部電容器電極鎳粉行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)唯一起草和制定者

公司 PVD 制備工藝全球領(lǐng)先，深度綁定全球 TOP2 巨頭三星電機(jī)。

公司深耕 PVD 路徑， 自主掌握“常壓下等離子體加熱氣相冷凝法”核心技術(shù)，該技術(shù)制備的超細(xì)鎳粉達(dá)到世 界頂尖水平。

其中 80nm 鎳粉實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)，進(jìn)入三星電機(jī)高端 MLCC 供應(yīng)鏈。

三星電機(jī)是公司第一大客戶，其 MLCC 產(chǎn)品先進(jìn)程度決定公司高端小粒徑度粉體需求、盈利水平及未來成長(zhǎng)。同時(shí)，深度綁定三星電機(jī)有助公司提升研發(fā)制造、品牌知名度，并進(jìn)一步拓展商業(yè)機(jī)會(huì)及持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)力。

受益新能源 5G 景氣周期與國(guó)產(chǎn)化浪潮，MLCC 鎳粉需求持續(xù)看好。

消費(fèi)電子產(chǎn)品普及升 級(jí)、新能源汽車無人駕駛汽車帶來的汽車電子要求提高、5G 通信建設(shè)正當(dāng)時(shí)，推動(dòng) MLCC 需求持續(xù)釋放。

受益下游 MLCC 高景氣傳導(dǎo)，公司納米級(jí)鎳粉需求持續(xù)向好。

同時(shí)，公司產(chǎn)品匹配 MLCC 小型化高容化的發(fā)展趨勢(shì)，未來成長(zhǎng)潛力廣闊。PVD 賦能平臺(tái)型公司，積極布局下一代鋰電池和光伏電池。公司 PVD 制備工藝可以生產(chǎn)絕大部分的純金屬粉、合金粉和多種非金屬粉體，下游應(yīng)用領(lǐng)域不斷拓寬。

公司在研高性能硅粉和銀包銅粉，有望實(shí)現(xiàn)硅碳負(fù)極鋰電池高容高循環(huán)快充、光伏異質(zhì)結(jié)電池快速降本，切入鋰電池和光伏業(yè)務(wù)。

6.6. 中瓷電子：國(guó)內(nèi)高端電子陶瓷外殼領(lǐng)先者，股東持續(xù)賦能成長(zhǎng)

中瓷電子是國(guó)內(nèi)高端電子陶瓷外殼領(lǐng)先者，終端應(yīng)用市場(chǎng)廣闊。

公司的主營(yíng)產(chǎn)品是電子陶瓷系列產(chǎn)品，包括通信器件用電子陶瓷外殼、汽車電子件、消費(fèi)電子陶瓷外殼及基板及工業(yè)激光器用電子陶瓷外殼。

公司對(duì)接終端應(yīng)用市場(chǎng)主要為：光通信、無線通信、紅外探測(cè)器、工業(yè)激光器、汽車電子、消費(fèi)電子等。

下游景氣傳導(dǎo)疊加國(guó)產(chǎn)替代化趨勢(shì)，電子陶瓷外殼需求廣闊。

受益國(guó)內(nèi)電子元器件增勢(shì)強(qiáng)勁及公司頭部趨勢(shì)日益彰顯，國(guó)內(nèi)電子陶瓷市場(chǎng)快速擴(kuò)張，推動(dòng)配套外殼需求釋放。

其中，通信領(lǐng)域是公司最主要的戰(zhàn)場(chǎng)，受益 5G 大規(guī)模建設(shè)+第三代半導(dǎo)體高速發(fā)展+民用紅外探測(cè)器市場(chǎng)打開，公司通信業(yè)務(wù)將持續(xù)高成長(zhǎng)。

同時(shí)，國(guó)內(nèi)高端電子陶瓷及原材料依賴進(jìn)口，高端市場(chǎng)替代空間廣闊，宏觀政策助力下國(guó)產(chǎn)替代化進(jìn)程正當(dāng)時(shí)。突破陶瓷封裝核心技術(shù)，實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化進(jìn)口替代。

公司自主掌握電子陶瓷和金屬化體系關(guān)鍵核心材料、半導(dǎo)體外殼設(shè)計(jì)仿真、多層陶瓷高溫共燒三大核心技術(shù)，打破國(guó)外光通信器件用陶瓷外殼壟斷地位，在國(guó)內(nèi)占據(jù)較高市場(chǎng)份額，并逐步開拓國(guó)際市場(chǎng)。

背靠中電十三所，持續(xù)賦能公司未來成長(zhǎng)。

中電十三所是公司控股股東，是我國(guó)綜合性半導(dǎo)體研究單位，技術(shù)成熟，人才儲(chǔ)備充沛，科研生產(chǎn)能力強(qiáng)，供應(yīng)鏈體系完善；

公司高管專業(yè)背景強(qiáng)大，且大部分來自中電十三所；中電十三所旗下控股 7 家其他企業(yè)且均 為上市，部分業(yè)務(wù)與公司高度耦合；

今年 11 月中電十三所與蘇州工業(yè)園區(qū)管委會(huì)簽署關(guān)于共建中國(guó)電子科技集團(tuán)公司第十三研究所（蘇州）創(chuàng)新技術(shù)研究院有限公司和國(guó)家第三代半導(dǎo)體技術(shù)創(chuàng)新中心（蘇州）合作框架協(xié)議，將在芯片、集成電路、量子等前沿領(lǐng)域深度合作。

7.1 下游市場(chǎng)需求不及預(yù)期

受政策市場(chǎng)價(jià)格等因素影響，光伏、新能源汽車、消費(fèi)電子、5G 通訊等市場(chǎng)需求增長(zhǎng)可能不及預(yù)期。

7.2 上游原材料價(jià)格波動(dòng)

部分軟磁材料、MLCC 用鎳受原材料影響，原材料波動(dòng)對(duì)產(chǎn)品毛利率有一定影響。

7.3 公司擴(kuò)產(chǎn)不及預(yù)期

受疫情、限電、下游市場(chǎng)需求等因素影響，部分公司產(chǎn)能擴(kuò)張可能不及預(yù)期。

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